钱去哪了——2025年4月金融数据点评

日期：2025-05-19

文：泽平宏观团队

4月社融、M2增速回升，社融主要靠政府债支撑，M2大幅回升1个百分点至8%，引发市场关注。M2高增，钱去哪了？

表面上，M2增速大幅回升，主要受去年低基数和存款向理财分流减少有关。一方面，去年4月融资需求不振叠加手工补息整改，新增社融为负增长，M2增速下降超1个百分点，一定程度上拉高今年的数据。另一方面，存款向理财分流减少，去年各机构抱团长债，居民将银行存款纷纷转向理财，今年4月各类存款同比少减2.7万亿元，对M2增速向上拉动约1个百分点。以上是从M2的定义式进行分析。

更深层次，如果按照费雪方程式“MV=PQ”的分析框架，或指向货币流通速度下降。一边是M高增，另一边物价仍低迷，4月CPI同比-0.1%，连续三月负增长，PPI同比-2.7%，自2022年10月负增长以来一直未回正。实际GDP虽然取得5.4%的增长，但名义GDP增速4.6%。大类资产上，股市维持震荡，房地产小阳春以价换量，70大中城市新房和二手房当月价格仍负增长。

要回答“钱去哪了？”，或许要把目光投向货币流通速度V变慢了。截至2025年3月，居民存款余额增速仍高达10.25%，远高于1.4%的企业存款增速。表明居民部门的储蓄存款没有向企业部门存款顺畅转化，货币沉淀于居民部门，退出流通领域，导致货币流通速度下降，这也是凯恩斯所说的“流动性陷阱”。

尽管中美贸易战阶段性缓和，但仍具不确定性，国内供需失衡、物价低迷等矛盾仍然显著，关键是做好自己的事，促进经济企稳回升。全力拼经济，推出增量措施，大力扩大内需。发展是解决一切问题的根本。良好的经济增长和就业，是应对美国战略遏制的根本，是实现人民美好生活的保障，是迈向高质量发展的基石。5月货币宽松先行，更值得关注的是后续财政、产业、楼市股市、监管、改革政策如何发力配合，共同推动中国经济从“修复逻辑”走向“重塑逻辑”的拐点。面对美国的贸易霸凌主义，打铁还得自身硬，中国经济潜力大，只要全力拼经济，启动新一轮大规模经济刺激，提振民营经济信心，则有望有效对冲贸易战，东升西降和信心牛可期。

1、4月金融数据呈现以下特点：

1）社融增速较上月上升0.3个百分点。4月新增社会融资规模1.16万亿元，同比大幅多增12243亿元；存量社融规模424.0万亿元，同比增长8.7%，主因去年4月手工补息整改导致的低基数和政府债加速发行的拉动。

2）信贷增速回落，企业贷款少增，居民贷款多减。4月新增人民币贷款2800亿元，同比减少4500亿元，信贷投放力度明显减弱。其中，企业贷款少增，短贷多减，中长贷少增，票据融资少增，4月“对等关税”事项冲击影响企业投资意愿，制造业与基建投资可能处于弱修复状态。居民贷款方面，短贷多减，中长期贷款少减，房地产相关融资未见根本修复。市场观望情绪上升与房价预期偏弱形成压制，信心层面的制约仍是核心问题。

3）M2增速上行，M1增速回落，剪刀差走扩。4月M2同比增速回升至8.0%，较上月提高1个百分点，M1同比1.5%，较上月下降0.1个百分点。存款利率下降叠加季度初缴税高峰，企业存款和居民存款流向财政存款和非银存款。M2-M1剪刀差再次扩大至6.5个百分点，市场流动性虽总体宽裕，但流向实体、特别是企业经营周转资金的效率偏弱，货币未能有效进入真实经济体系。

2、社融延续回升，政府债加速发行和企业债增加为主要支撑

社融总量持续回升。2025年4月社融存量同比8.7%，新增社会融资规模为11585亿元，同比多增12243亿元，在宽松货币政策和积极财政政策的共同作用下，融资环境进一步改善，债券收益率走低，对实体经济支撑力度不断增强，政府债和企业债增加上拉社融增速。

结构上，政府债加速发行和企业债增加支撑社融。4月财政支持力度持续加大，特别国债启动发行、地方化债置换行动持续推进；债券收益率走低，企业借此机会扩大债券融资，降低整体融资成本。

1）表内信贷少增。4月新增人民币贷款为844亿元，同比少增2505亿元。4月是传统信贷小月，叠加“对等关税”事项下企业和居民投资与消费意愿不足，社融口径人民币贷款增速有所放缓。4月启动发行中央金融机构注资特别国债支持国有大型银行补充核心一级资本，5月7日一揽子降准降息货币政策落地，预计后续将进一步撬动信贷增量。

2）表外融资少减。4月表外融资减少2873亿元，同比少减1386亿元。其中，信托贷款减少77亿元，同比多减219亿元；委托贷款减少3亿元，同比多减92亿元；未贴现银行承兑汇票减少2793亿元，同比少减1697亿元。

3）政府债券维持高增。财政支持力度持续加大，4月启动超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债发行，叠加地方政府特殊再融资专项债发行持续推进，4月政府债券净融资9729亿元，同比大幅多增10666亿元。财政政策的逆周期调节作用进一步释放，为基础设施建设和国家重大战略实施提供了充足资金支持。

4）直接融资多增，尤其是债券融资。4月直接融资规模新增2731亿元，同比多增838亿元。其中，企业债券融资增加2340亿元，同比多增633亿元；非金融企业股票融资为391亿元，同比少增21亿元。4月企业新发放贷款加权平均利率约3.2%，比上月低约4个基点，比上年同期低约50个基点。债券收益率走低，企业债券融资需求回暖，企业借此机会有效降低平均融资成本。

3、信贷增速回落，投资与消费意愿不足

信贷增速回落。4月金融机构口径贷款余额同比增速7.2%，较上月回落0.2个百分点。4月新增人民币贷款2800亿元，同比少增4500亿元，信贷投放力度明显减弱。从结构看，企业、居民贷款均显疲软，票据融资成为主力支撑。

企业贷款同比下滑，结构继续分化，票据维持高位。4月新增企业贷款6100亿元，同比减少2300亿元。其中企业短期贷款减少4800亿元，同比多减700亿元，反映出企业经营信心偏弱、流动性需求不振；中长期贷款新增2500亿元，同比少增1600亿元，显示制造业与基建投资可能处于弱修复状态。票据融资新增8341亿元，同比少增40亿元。

居民贷款继续收缩，短期贷款加速负增长。4月居民贷款减少5216亿元，同比多减50亿元，延续负增长趋势。其中，短期贷款净减少4019亿元，同比多减501亿元，反映出居民消费依然谨慎，信用卡与消费贷需求偏弱；中长期贷款减少1231亿元，同比少减435亿元，但仍处负值，说明房地产相关融资未见根本修复。市场观望情绪上升与房价预期偏弱形成压制，信心层面的制约仍是核心问题。

4、M2增速回升，M1下滑，剪刀差再度走扩

去年4月手工补息整改导致低基数的影响下，4月M2同比增速回升至8.0%，较上月提高1个百分点。

从结构看，存款利率下降叠加季度初缴税高峰，企业存款和居民存款流向财政存款和非银存款：1）企业存款减少13297亿元，同比少减5428亿元；2）居民存款减少13900亿元，同比少减4600亿元；3）财政存款新增3710亿元，同比多增2729亿元；4）非银金融机构存款新增15710亿元，同比多增1.9万亿元。一方面，4月批量银行主动降低存款利率以维持净息差、降低负债成本，居民存款流向股市、理财产品等寻求更高收益。4月末银行理财产品存量达到30.8万亿元，环比增加1.8万亿元。另一方面，季度初居民和企业集中缴税和银行冲量结束，流向财政和非银存款，符合季节性规律。

M1同比1.5%，较上月下降0.1个百分点。M2-M1剪刀差再次扩大至6.5个百分点。市场流动性虽总体宽裕，但流向实体、特别是企业经营周转资金的效率偏弱，货币未能有效进入真实经济体系。